Oggi la sostenibilità è una delle questioni globali più impegnative, che riguarda non solo i singoli individui ma anche le organizzazioni, tanto quelle che operano nel settore finanziario che non finanziario, dalle piccole e medie imprese (PMI) alle grandi aziende, passando per il terzo settore e gli enti pubblici.

Il cambiamento climatico, la riduzione della biodiversità, la povertà, l’ineguaglianza socioeconomica e la compromissione della salute sono solo alcuni degli effetti distruttivi per la società e la natura, derivanti da attività economiche umane, e che devono essere riadattate per soddisfare i bisogni del presente senza compromettere le generazioni future.

Di conseguenza, nel 2015 l'Agenda globale delle Nazioni Unite ha fissato 17 obiettivi di sviluppo sostenibile da raggiungere entro il 2030, che coprono questioni che vanno dalla fine della povertà all'energia sostenibile e moderna e all'acqua pulita per tutti.

Con specifico riferimento al settore finanziario, nel 1992 è stata avviata una partnership tra il Programma delle Nazioni Unite per l'Ambiente e il settore finanziario globale (UNEP FI) con la missione di promuovere la finanza sostenibile.

L'UNEP FI conta oggi più di 200 istituzioni finanziarie tra i suoi membri.

Successivamente, una moltitudine di altre iniziative di finanza sostenibile sono state lanciate o sostenute da agenzie delle Nazioni Unite come i Principles for Responsible Investment del 2006 o i Principles for Positive Impact Finance del 2017 oppure iniziative promosse da altri organismi internazionali, come il Financial Stability Board.

Al "One Planet Summit" di Parigi del dicembre 2017, molte banche centrali e autorità di vigilanza bancaria si sono riunite nel “Network of Central Banks and Supervisors for Greening the Financial System” (NGFS) con l'obiettivo di promuovere le migliori pratiche nel settore bancario per la transizione verso un'economia mondiale sostenibile.

L’agenda dell’ONU inizia con una breve analisi dei recenti sviluppi della regolamentazione della finanza sostenibile a livello globale, per poi offrire una visione più dettagliata sull’istituzione di un regime comune sulla finanza sostenibile nell’UE. Successivamente, esamina le recenti proposte di regolamentazione della finanza sostenibile, prendendo in considerazione particolarmente gli ostacoli all’integrazione dei rischi e dei fattori di sostenibilità rispetto alle sue tre dimensioni principali:

Piano d’azione dell’UE per la finanza sostenibile

Le istituzioni finanziarie svolgono un ruolo importante nella transizione verso una nuova economia sostenibile e circolare. Come evidenziato anche dalla Commissione Europea nel piano d'azione "Finanziamento della crescita sostenibile" pubblicato nel marzo 2018, il cambiamento è possibile solo riorientando capitale privato a investimenti più sostenibili.

Nel marzo 2018, sulla base del rapporto finale pubblicato dall'HLEG, gruppo di esperti di alto livello nominato dalla Commissione UE, quest’ultima ha adottato il piano d'azione "Finanziamento della crescita sostenibile", che stabilisce una strategia per rafforzare il collegamento tra l'industria finanziaria e lo sviluppo sostenibile. Il piano d'azione persegue in particolare tre obiettivi:

La Commissione UE ha istituito un gruppo di esperti tecnici sulla finanza sostenibile (TEG), comprendente rappresentanti della società civile, del mondo accademico e del settore finanziario, che nel giugno 2019 ha pubblicato tre rapporti, un rapporto sulla tassonomia dell'UE, un rapporto sugli standard delle obbligazioni verdi dell'UE e un rapporto intermedio sui benchmark climatici e sulle informazioni ESG dei benchmark.

Questo complesso processo di riforma è ancora in corso e comporta un'intensa cooperazione tra la Commissione UE, il TEG e le ASE, che, tuttavia, se avrà successo, contribuirà ad un progresso rivoluzionario verso la transizione verso un sistema finanziario sostenibile.

Integrare la sostenibilità nel regolamento UE sulla protezione degli investitori

La "protezione dell'investitore" può essere definita come l'insieme delle regole e dei principi che ci si attende preservino gli interessi e i diritti di una persona nel suo ruolo di investitore, oppure come la protezione difensiva dell'investitore vulnerabile contro gli operatori di mercato senza scrupoli.

La normativa sulla protezione degli investitori mira a garantire che gli investitori prendano decisioni finanziarie informate che siano meglio allineate ai loro interessi e al loro profilo.

Nel 2007 il legislatore UE ha fornito i principali criteri che gli intermediari finanziari dovrebbero seguire nello svolgimento della loro attività, introducendo un quadro normativo che comprende: Direttiva sui mercati degli strumenti finanziari (MIFID), la relativa regolamentazione dei mercati degli strumenti finanziari (MIFIR), la direttiva sui gestori di fondi d'investimento alternativi (AIFMD).

Definizione della sostenibilità

Per comprendere come "sostenibilità", "rischi per la sostenibilità" e "fattori di sostenibilità" è opportuno ricordare la prima definizione istituzionale di "sviluppo sostenibile", data dal Rapporto Brundtland nel 1987, come lo sviluppo che "soddisfa le esigenze del presente senza compromettere la capacità delle generazioni future di soddisfare le proprie".

A livello UE, la mancanza di una definizione comune di concetti e termini relativi a questioni ambientali, sociali e di governance è stata una delle principali carenze denunciate

In particolare, il Securities and Markets Stakeholder Group (SMSG) ha dichiarato che "la mancanza di definizioni ed etichette concordate a livello UE è una carenza sostanziale e ostacola seriamente l'attuazione di un approccio armonizzato in materia di finanza sostenibile”.

Per queste ragioni, nuove definizioni di "investimenti sostenibili", "rischi sostenibili" e "fattori sostenibili" sono state finalmente fornite nell'accordo politico sul testo finale del regolamento sull'informativa in materia di sostenibilità nel settore finanziario, raggiunto dal Parlamento europeo e dagli Stati membri dell'UE nel marzo 2019.

Gli "investimenti sostenibili" sono ora definiti come quegli "investimenti che contribuiscono ad un obiettivo ambientale e quelli che contribuiscono ad un obiettivo sociale, a condizione che gli investimenti non danneggino in modo significativo nessuno di questi obiettivi e che le società partecipate seguano buone pratiche di governance.

Il "rischio di sostenibilità" è ora definito come un evento o una condizione ambientale, sociale o di governance che, se si verificasse, potrebbe causare un effettivo o potenziale impatto negativo materiale sul valore dell'investimento derivante da un impatto negativo sulla sostenibilità

Infine, i "fattori di sostenibilità" sono intesi come ambientali, sociali e dei dipendenti, il rispetto dei diritti umani, la lotta alla corruzione e alla corruzione.

Tassonomia UE

La tassonomia consentirà di individuare i criteri in base ai quali qualsiasi investimento o prodotto finanziario contribuirà al raggiungimento degli obiettivi di sostenibilità dell'UE, facilitando anche il confronto tra standard, etichette e prodotti.

Tuttavia, sebbene la creazione della tassonomia sia stata anche la prima azione prevista nel piano d'azione dalla Commissione UE, a causa della complessità di sviluppare un sistema di classificazione completo che copra sia aspetti ambientali che sociali, la Commissione UE ha deciso di affrontare, in una prima fase, solo le attività ambientali che contribuiscono ai sei obiettivi ambientali definiti nell'articolo 5 della proposta di regolamento sulla creazione di un quadro per facilitare gli investimenti sostenibili:

La definizione della tassonomia per la sostenibilità sociale sarà affrontata in una seconda fase, una volta completata la tassonomia ambientale.

La mancanza di una tassonomia definitiva dell’UE sui prodotti sostenibili è ancora uno dei principali problemi che minacciano l’effettiva attuazione delle riforme dell’UE.

Divulgazione di informazioni sul prodotto

Nel marzo 2019 il Parlamento europeo ha emanato una risoluzione legislativa sulla proposta di regolamento del Parlamento europeo e del Consiglio sull'informativa in materia di investimenti sostenibili e rischi per la sostenibilità.

Il nuovo regolamento stabilisce regole armonizzate su come i partecipanti ai mercati finanziari e i consulenti finanziari dovrebbero integrare nei loro processi i rischi e le opportunità ambientali, sociali o di governance (ESG), come parte del loro dovere di agire nel migliore interesse dei clienti.

L'obiettivo del regolamento è pertanto quello di ridurre le asimmetrie informative nei rapporti tra committente e agente per quanto riguarda l'integrazione dei rischi di sostenibilità, la considerazione dell'impatto negativo sulla sostenibilità e la promozione delle caratteristiche ambientali e sociali, attraverso l'informativa precontrattuale e continuativa agli investitori finali.

In particolare, gli operatori dei mercati finanziari e i consulenti finanziari dovrebbero pubblicare, sui loro siti web, informazioni sulle loro politiche relative all'integrazione dei rischi di sostenibilità.

Al fine di evitare pratiche di greenwashing, la regolamentazione impone ai partecipanti al mercato finanziario e ai consulenti finanziari di garantire che le loro comunicazioni di marketing non siano in contraddizione con le informazioni divulgate.

Nel 2017, la Commissione ha pubblicato alcune linee guida volontarie sulla metodologia per la comunicazione di informazioni non finanziarie al fine di "aiutare le imprese a divulgare informazioni non finanziarie di alta qualità, pertinenti, utili, coerenti e più comparabili, in modo da favorire una crescita e un'occupazione resiliente e sostenibile e fornire trasparenza agli stakeholder.

Tuttavia, va notato che la direttiva sulla pubblicità si applica alle "grandi imprese" e agli "enti di interesse pubblico" e segue il principio del comply-or-explain.

Inoltre, la divulgazione di grandi quantità di dati non è sufficiente a garantire l'alta qualità e la qualità dei dati, l'efficacia della rendicontazione non finanziaria, poiché più informazioni vengono divulgate, maggiore è il rischio di manipolazione dei dati e di sovraccarico di informazioni.

Per quanto riguarda la seconda necessità da affrontare, l'affidabilità dei dati, il ruolo dell'audit dovrebbe essere affrontato in primo luogo.

La direttiva 2014/95/UE stabilisce che "i revisori legali dei conti e le imprese di revisione contabile devono solo verificare che la dichiarazione non finanziaria sia stata fornita" e lascia agli Stati membri il potere discrezionale di "richiedere che le informazioni incluse nella dichiarazione non finanziaria siano verificate da un prestatore di servizi di assicurazione indipendente".

Ciò significa che non sussiste alcun obbligo di garanzia circa il contenuto delle informazioni che vengono divulgate.

Regole di condotta degli affari

La regolamentazione delle norme di comportamento mira a proteggere gli investitori da possibili danni causati dalla condotta degli intermediari finanziari durante le operazioni effettuate per conto degli investitori.

Una prima serie completa di norme è stata stabilita nel 2004 con la MiFID I e la sua direttiva di attuazione (2006/39/CE), e poi ulteriormente sviluppata nell'ambito della MiFID II e delle sue norme di attuazione.

Le attuali norme di comportamento (norme COB), imponendo in generale agli intermediari finanziari di "agire in modo onesto, equo e professionale nel rispetto dei migliori interessi dei clienti", consistono ora in disposizioni rigorose che si applicano a tutte le imprese di investimento, agli enti creditizi.

Lo strumento principale per l'attuazione del dovere del miglior interesse è l'esecuzione di una valutazione di idoneità.

Ai sensi della MiFID II, le imprese che forniscono consulenza in materia di investimenti e gestione di portafogli sono tenute ad ottenere le informazioni necessarie per effettuare valutazioni di idoneità, raccogliendo informazioni relative alle conoscenze e all'esperienza del cliente nel campo degli investimenti, alla sua capacità finanziaria di sostenere le perdite e ai suoi obiettivi di investimento.

Tuttavia, le informazioni sugli obiettivi di investimento si riferiscono generalmente a obiettivi finanziari, mentre gli obiettivi non finanziari del cliente, come le preferenze ESG, di solito non sono presi in considerazione.

Le ragioni di tale inattività sono state identificate come tre fattori principali:

Conflitto di interessi

Anche se non sono inclusi nella sezione relativa alle norme di comportamento, consideriamo i conflitti di interesse strettamente connessi alla necessità di garantire che le imprese di investimento agiscano nel migliore interesse dei loro clienti.

In generale, i conflitti di interesse possono sorgere quando un mandatario è incaricato di agire nell'interesse di un'altra persona ma, allo stesso tempo, ha un "altro interesse che interferisce con la sua capacità di decidere secondo il suo dovere", dove per "interesse" si intende "qualsiasi influenza, preoccupazione, emozione, lealtà o altro fattore che ha un impatto diretto sulla decisione di quella persona".

A causa della crescente complessità dei mercati finanziari, il rischio di potenziali conflitti di interesse è particolarmente elevato nel settore finanziario.

Sulla base della necessità di prevenire potenziali conflitti di interesse derivanti dallo svolgimento di attività finanziarie simultanee, la MiFID II ha adottato specifiche regole organizzative e di informativa.

In relazione ai requisiti organizzativi, la MiFID II impone alle imprese di investimento di "adottare tutte le misure appropriate per identificare e prevenire o gestire i conflitti di interesse tra loro, compresi i loro dirigenti, dipendenti e agenti collegati”.

Per quanto riguarda il secondo strumento, la comunicazione, è necessario l'adempimento di speciali obblighi di comunicazione in relazione ai conflitti di interesse che potrebbero comunque sorgere quando le disposizioni organizzative rivelano un'insufficienza, e alle misure di attenuazione che l'impresa di investimento deve adottare per prevenire danni al cliente.

Attraverso le testimonianze di numerosi esperti del settore si può ritenere che le disposizioni esistenti in materia di conflitti di interesse mirino già ad includere tutte le situazioni con il più ampio approccio possibile.

Governance e intervento sul prodotto

Se, in origine, il policymaker dell'UE, in nome dell'innovazione del mercato, ha evitato di imporre requisiti di qualità per i prodotti finanziari, la necessità di proteggere i clienti da possibili prodotti finanziari dannosi è diventata urgente a seguito delle turbolenze finanziarie iniziate nel 2007.

Alcuni requisiti di prima qualità sono stati forniti ai sensi della Direttiva OICVM, che regolamentava le condizioni alle quali un fondo d'investimento poteva essere autorizzato a utilizzare il marchio "OICVM”.

Le regole di governance dei prodotti ai sensi della MiFID II si applicano alle imprese di investimento e alle banche, ma anche ai gestori di OICVM, a condizione che forniscano servizi di investimento.

Tuttavia, viene fatta una distinzione tra le imprese che fabbricano il prodotto (un "ideatore" è "un'impresa che fabbrica un prodotto d'investimento, compresa la creazione, lo sviluppo, l'emissione) e le imprese che distribuiscono il prodotto (un "distributore" è "un'impresa che offre, raccomanda o vende un prodotto e un servizio d'investimento a un cliente"), in relazione al quale il legislatore dell'UE prevede specifici obblighi di governance del prodotto.

Per quanto riguarda la tutela degli investitori, gli ideatori devono garantire che:

Dal canto loro, i distributori devono:

Educazione finanziaria

La corretta divulgazione delle informazioni relative ai prodotti finanziari e ai conflitti di interesse e la corretta esecuzione delle valutazioni di idoneità non può riuscire a proteggere gli interessi degli investitori senza educarli efficacemente e superare i loro pregiudizi cognitivi.

Secondo le autorità dell'UE, la mancanza di alfabetizzazione finanziaria "potrebbe aver contribuito ad aggravare l'impatto della crisi finanziaria in Europa nell'autunno del 2008"

Da un punto di vista internazionale, l'alfabetizzazione finanziaria è stata affrontata dall'Organizzazione per la cooperazione e lo sviluppo economico (OCSE) e sviluppata, in particolare, dalla sua Rete internazionale di educazione finanziaria (INFE).

Un sondaggio dell'OCSE pubblicato nel 2016 su 30 paesi ha mostrato che solo il 56% degli adulti dei paesi e delle economie partecipanti ha raggiunto il punteggio minimo richiesto per la comprensione dei principi finanziari di base.

A livello europeo, le AEV (ESMA, EBA e EIOPA) sono state tutte incaricate di "esaminare e coordinare le iniziative di alfabetizzazione finanziaria e di formazione da parte delle autorità competenti".

Nel 2011 l'EIOPA ha pubblicato un rapporto sulle iniziative di alfabetizzazione finanziaria e di educazione finanziaria da parte delle autorità competenti, da cui è emerso che la maggior parte dei membri dell'EIOPA non aveva una strategia nazionale in materia di educazione finanziaria.

Un adeguato livello di educazione finanziaria non solo è fondamentale per la prevenzione di un'altra crisi finanziaria e degli abusi finanziari in generale, ma è anche un fattore essenziale per il successo dell'Agenda 2030 dell'ONU e della strategia dell'UE per la finanza sostenibile.

A livello globale, secondo il Center for Financial Education and Capability, l'educazione finanziaria può svolgere un ruolo nel raggiungimento di sei obiettivi di sviluppo sostenibile, come la fine della povertà (SDG 1), la garanzia di una vita sana (SDG 3), il raggiungimento di un'educazione di qualità (SDG 4) e la lotta contro il cambiamento climatico (SDG 13).

Per quanto riguarda l'Unione Europea, l'HLEG si occupa di alfabetizzazione finanziaria e di educazione nella sua raccomandazione trasversale che affronta la responsabilizzazione "dei cittadini a impegnarsi e a connettersi con le questioni di finanza sostenibile". In particolare, secondo l'HLEG, l'educazione finanziaria è fondamentale per garantire che i cittadini siano consapevoli delle attività commerciali che stanno finanziando e dell'impatto di queste attività sull'ambiente e sulla società.

Sebbene l'educazione finanziaria sia uno dei fattori chiave per prevedere il successo di riforme finanziarie sostenibili e per plasmare le scelte informate degli investitori, potrebbero ancora verificarsi molti limiti, soprattutto in considerazione delle limitazioni cognitive e dell'incoerenza comportamentale degli esseri umani, che potrebbero in ultima analisi presentarsi come una discrepanza tra ciò che le persone dicono e ciò che le persone fanno.

Pertanto, la divulgazione di informazioni e la tradizionale educazione alla finanza sostenibile potrebbero    essere inefficaci nel portare gli investitori a prendere decisioni di investimento responsabili, e nuovi strumenti e meccanismi basati su studi economici comportamentali, come i ben noti 'nudges' ("low-cost, choice preserving, behaviorally informed approaches to regulatory problems, including disclosure requirements, default rules, and simplification"), dovrebbero essere implicati al fine di cambiare l'architettura di scelta degli investitori.

Conclusioni

L'attuale attuazione del piano d'azione è un segno degli sforzi dell'UE per sostenere la transizione verso un sistema economico sostenibile, integrando così le altre politiche ambientali e climatiche esistenti nell'UE, in un chiaro impegno verso gli obiettivi comuni fissati dall'Accordo di Parigi del 2016 sui cambiamenti climatici e dall'Agenda delle Nazioni Unite per lo sviluppo sostenibile del 2030.

La regolamentazione della protezione degli investitori rappresenta uno dei primi segmenti sui quali le autorità dell'UE sono intervenute, in quanto il dovere di agire nell'interesse degli investitori implica che le preferenze ESG siano tenute in debita considerazione

L’obbiettivo perseguito dal presente articolo è quello di fornire una panoramica degli sforzi dell'UE per garantire la convergenza degli approcci nazionali all'integrazione dei fattori di sostenibilità nei processi decisionali e consulenziali di investimento, in particolare per quanto riguarda la divulgazione di informazioni sui prodotti, le regole COB, la governance e l'intervento sui prodotti e l'educazione finanziaria.

Sebbene il processo di riforma sia ancora in fase di sviluppo, si è ritenuto che una prima analisi delle sfide esistenti e delle critiche a tali proposte potrebbe essere utile sia per le autorità di regolamentazione che per gli operatori del mercato per valutare le soluzioni adeguate alle future potenziali barriere ad un'efficace attuazione.

Una prima sfida principale è la mancanza di una metodologia comune, di standard per la classificazione o l'etichettatura dei relativi prodotti finanziari, che potrebbe avere un impatto sulla domanda di investimenti sostenibili.

Infatti, il ritardo nella definizione della tassonomia, intesa come prima azione chiave del piano d'azione, rischia di causare un ritardo o almeno di mettere in pericolo il successo dell'intera riforma finanziaria.

Un'altra sfida normativa consiste nell'assicurare un livello equilibrato di flessibilità e nel fornire un approccio graduale all'integrazione ESG, evitando il requisito che gli operatori finanziari si adattino ad un alto livello di granularità dei prodotti ESG quando il mercato dei prodotti finanziari non è abbastanza maturo.

In conclusione, la Commissione UE riuscirà a integrare con successo i rischi e i fattori di sostenibilità nel regime di protezione degli investitori?

Come già detto, il processo di riforma è ancora in fase di sviluppo e, una volta finalizzato, saranno necessarie ulteriori ricerche sui risultati di ciascuno dei fattori analizzati.

La questione principale, che dovrebbe essere affrontata e a cui si dovrebbe rispondere una volta completata la prima serie di regole, è se tali integrazioni saranno sufficienti a garantire il successo della ristrutturazione del sistema finanziario dell'UE verso un'economia sostenibile e responsabile, o se saranno necessari cambiamenti significativi e sostanziali, che si tradurrebbero nella definizione di regole speciali in relazione ai doveri fiduciari e in un riorientamento del relativo regime di responsabilità degli amministratori delle società.